| 未來(lái)是否值得期待 艾默生的"苦日子"或要來(lái)了？ | |
| 艾默生第一季度的財(cái)務(wù)狀況并不那么令人印象深刻，整體收入增長(zhǎng)低于平均水平（盡管自動(dòng)化業(yè)務(wù)健康）并且部門利潤(rùn)率低于預(yù)期。
??流程自動(dòng)化和氣候仍然相對(duì)具有吸引力，艾默生的股價(jià)看起來(lái)有點(diǎn)被低估，但投資者的短期關(guān)注可能會(huì)限制短期收益而沒(méi)有更多的戲劇性推動(dòng)因素。 ??艾默生電氣（EMR）并未在最近的工業(yè)漲勢(shì)中落后，但它也沒(méi)有真正脫穎而出，因?yàn)槿A爾街似乎擔(dān)心非住宅支出放緩的風(fēng)險(xiǎn)（特別是面對(duì)油價(jià)疲軟，中國(guó)）和過(guò)程自動(dòng)化支出較弱。我的擔(dān)憂更多地與機(jī)構(gòu)投資者的浮躁和短暫的注意力有關(guān);艾默生很可能已經(jīng)度過(guò)了高峰期的增長(zhǎng)點(diǎn)，而且由于投資者尋找更多令人興奮的故事，我擔(dān)心這些股票可能表現(xiàn)不佳。 ??12月財(cái)報(bào) ??總的來(lái)說(shuō)，艾默生第一季度（12月份的季度）并沒(méi)有讓我印象深刻。這絕不是可怕的，但是有足夠多的問(wèn)題需要討論。 ??據(jù)報(bào)道，收入增長(zhǎng)略低于9％，但有機(jī)基礎(chǔ)上更為4.5％-與本季度（約6％）的行業(yè)中位數(shù)略差，與預(yù)期相差約2％。自動(dòng)化繼續(xù)保持良好發(fā)展，自動(dòng)化解決方案在上游，化工，中游，金屬和采礦業(yè)的持續(xù)優(yōu)勢(shì)方面有機(jī)增長(zhǎng)7％。商業(yè)和住宅解決方案（或C＆RS）的有機(jī)收入下降1％，氣候疲軟（報(bào)告下降5％，而不是有機(jī)產(chǎn)品），中國(guó)下降30％，工具整體環(huán)境低迷（如Stanley Black＆Decker（SWK）等公司所見(jiàn)）。 ??利潤(rùn)不那么令人印象深刻。管理層一直采取更多定價(jià)行動(dòng)以抵消成本上升，但影響尚未顯示在數(shù)據(jù)中，本季度毛利率持平。分部利潤(rùn)僅增長(zhǎng)1％，自動(dòng)化部門利潤(rùn)率下降50個(gè)基點(diǎn)，C＆RS部門利潤(rùn)率下降240個(gè)基點(diǎn)?？偠灾诜植坷麧?rùn)水平上錯(cuò)失了約0.06美元/股，在公司支出項(xiàng)目中通過(guò)較低的激勵(lì)費(fèi)用（來(lái)自較弱的股價(jià)）以及通過(guò)降低稅收來(lái)進(jìn)一步收回。 ??業(yè)務(wù)能否繼續(xù)進(jìn)行？ ??由于約有40％的艾默生過(guò)程自動(dòng)化業(yè)務(wù)以某種方式與石油/天然氣相關(guān)聯(lián)，因此可以理解的是，油價(jià)疲軟是否會(huì)對(duì)公司客戶的資本支出構(gòu)成壓力?；裟犴f爾（HON）是艾默生最大的過(guò)程自動(dòng)化競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之一，承認(rèn)其盈利報(bào)告可能出現(xiàn)訂單延遲，羅克韋爾（ROK）也承認(rèn)需求有所放緩。 ??我想艾默生的情況略有不同。首先，增長(zhǎng)的連續(xù)減速是整個(gè)過(guò)程自動(dòng)化領(lǐng)域的常態(tài)（盡管西門子（OTCPK：SIEGY）的季度表現(xiàn)強(qiáng)勁），但艾默生在結(jié)果中脫穎而出。其次，艾默生更傾向于使用儀表而不是DCS（控制系統(tǒng)），這是ABB公司（ABB），霍尼韋爾和橫河電機(jī)（OTCPK：YOKEF）等公司的比較優(yōu)勢(shì)。 ??第三，與過(guò)去幾年相比，公司現(xiàn)在有了不同的組合。上游作為項(xiàng)目漏斗的一部分明顯縮水（從大約40％到25％），而液化天然氣等領(lǐng)域已經(jīng)擴(kuò)大。液化天然氣實(shí)際上已成為過(guò)程自動(dòng)化領(lǐng)域的一個(gè)重要項(xiàng)目驅(qū)動(dòng)因素，這讓我很好奇我們何時(shí)會(huì)看到熱發(fā)電的好轉(zhuǎn)（使用該液化天然氣）。 ??總而言之，我仍然普遍看好艾默生的流程業(yè)務(wù)，并認(rèn)為這個(gè)周期有更大的運(yùn)行空間，但我認(rèn)為增長(zhǎng)率可能會(huì)從這里收縮，這可能是一個(gè)感知問(wèn)題。關(guān)于自動(dòng)化的一個(gè)更大的問(wèn)題，以及我希望在即將到來(lái)的投資者日期間聽(tīng)到的內(nèi)容，是該公司計(jì)劃建立其混合和離散自動(dòng)化功能的計(jì)劃。 ??等待氣候變化 ??中國(guó)的氣候業(yè)務(wù)明顯減弱，雖然管理層認(rèn)為他們積極應(yīng)對(duì)（減少庫(kù)存等），而且中國(guó)C＆RS銷售將在本財(cái)年下半年恢復(fù)正值，我認(rèn)為可能也是如此樂(lè)觀（并且艾默生管理層對(duì)市場(chǎng)轉(zhuǎn)向持樂(lè)觀態(tài)度）。隨著2019年的到來(lái)，我對(duì)中國(guó)非住宅市場(chǎng)的健康狀況有了更為有意義的擔(dān)憂，不過(guò)我認(rèn)為艾默生在長(zhǎng)期基礎(chǔ)上仍處于有利地位。 ??我曾經(jīng)多次表示，我對(duì)非住宅建筑的共識(shí)不那么樂(lè)觀，而且我認(rèn)為歐洲的疲軟隨著年度的增長(zhǎng)而變得更加明顯，而美國(guó)的增長(zhǎng)可能會(huì)放緩所有其中，我認(rèn)為氣候是一個(gè)相對(duì)較好的地方（并非所有的非resi支出都是一成不變的），因?yàn)槲艺J(rèn)為對(duì)暖通空調(diào)相關(guān)設(shè)備的需求會(huì)持續(xù)健康，我相信制冷設(shè)備正在觸底或可能開(kāi)始恢復(fù)。 ??至于業(yè)務(wù)的非氣候部分，我現(xiàn)在對(duì)設(shè)備和工具更加謹(jǐn)慎，特別是專業(yè)工具。如果艾默生的某個(gè)區(qū)域在2019年令人失望，我認(rèn)為這可能是最有可能的（除了中國(guó)氣候的反彈較弱/不存在的風(fēng)險(xiǎn)）。 ??展望 ??我對(duì)我的模型進(jìn)行了一些微調(diào)，但沒(méi)有什么重要的。我仍然預(yù)計(jì)2019財(cái)年收入增長(zhǎng)率高（報(bào)告），F(xiàn)CF利潤(rùn)率約為13％，長(zhǎng)期收入和FCF增長(zhǎng)分別約為4％和6％。可以說(shuō)，與我的模型最大的潛在偏差將是公司解體-這可能會(huì)在即將到來(lái)的投資者日得到解決。 ??扣除這些現(xiàn)金流后，我認(rèn)為艾默生或多或少價(jià)格合理，并且/或定價(jià)高單位數(shù)的年化回報(bào)。在EV/EBITDA的基礎(chǔ)上（受利潤(rùn)率和ROIC/ROA推動(dòng)）股票看起來(lái)有些被低估，我認(rèn)為70美元的中低價(jià)位有上行空間。 ??底線 ??我對(duì)艾默生的擔(dān)憂更多地與近期工業(yè)股的反彈有關(guān)(吸收了低估，或許反映了不斷上升的預(yù)期)，而且我認(rèn)為，對(duì)于2019年晚些時(shí)候經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的快速反彈，可能過(guò)于樂(lè)觀。我還擔(dān)心艾默生的股票在這樣一個(gè)市場(chǎng)中的表現(xiàn)，即該公司的增長(zhǎng)勢(shì)頭將會(huì)變?nèi)?不是負(fù)面的，只是正面的數(shù)字會(huì)減少)。不過(guò)，對(duì)于長(zhǎng)期買入并持有的投資者而言，這只是噪音，我認(rèn)為持有這些股票仍然是可信的理由，因?yàn)榱鞒套詣?dòng)化和氣候變化在本輪周期的這一點(diǎn)上仍然相對(duì)具有吸引力。
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| 來(lái)源：自動(dòng)化網(wǎng) 時(shí)間：2019-3-22 9:32:35 |  |
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